恆大違約風險揮之不去

恆大的違約風險揮之不去，到目前爲止恆大的負債高達3,050億美元；上周四到期支付的8,350萬元債息未有如期兌現，一洗周三及周四金融市場的樂觀情緒。五日後另一筆到期的4,750萬美元債息，如何處置，成爲市場的焦點。 另外恆大的違約風險是否會外溢，導致環球及金融市場出現骨牌效應？中國政府在此事上保持沉默，遲遲未見表態，讓市場感到不安。本文嘗試從最近恆大的發展爲大家勾畫出一個鳥瞰圖，看看恆大目前的境況，以及未來的可能發展。

市場關注恆大違約風險外溢。 Source: Wiki mediaCommons Wpcpy CC BY SA 4.0

要點：

• 周四未能如期還款，什麽是“場外協議”？
• 恆大違約，誰人損失最大？ 風險會外溢嗎？
• 恆大違約事件導致樓價下滑及社會不安；
• 中央是否會出手救恆大？

周四未能如期還款，什麽是“場外協議”？

周三恆大見報，表示與即將到期的債權人達成 ”場外協議, 市場當時的解讀是恆大“會如期派發債息”。但誰不知這個主觀的解讀純粹是市場一廂情願的想法。 周四過去了，恆大未有發放任何新訊息，市場樂觀的情緒開始動搖。 於是大家開始審視什麽是”場外協議“。 得出的結論有三個。一是恆大取得債權人的同意，延遲30日後才攤還債息，合約上也清楚訂明了這一條款；二是恆大與債權人達成了分期還款的安排；三，恆大與債權人達成減少支付債息的息率（市場稱之為 haircut)。 換句話説，恆大的問題並沒有解決過，市場好像如夢初醒，市場開始問還有第二筆債息在9月29日到期，約值4,750萬美元；到時恆大有什麽安排，到本來年底前， 恆大還有八張還息合約到期， 那麽恆大還可以怎樣安排？

對於持有恆大股票的機構性投資者而言，面對恆大去違約的風險越來越大，他們不願意血本無歸。 恆大第二大機構性投資者， 華人置業（華置），開始賤價出售手上恆大的債券，日前出售了1.09億股，套現2.46億元，虧損13.77億元，華置坦言會在未來12個月內盡數沽出餘下7.5億恆大股份，如果按照9月22日的股價計算，預計華置全部虧損將會高達108.63億元。華置的舉動解釋了爲何恆大的股價逢高反彈即遇到市場的抛售壓力，因爲道理簡單，「 長痛不如短痛」  。

恆大違約，誰人損失最大？ 風險會外溢嗎？

恆大的業務除地產發展外、還有恆大新能源汽車、高息金融理財產品甚至恆大足球隊。

周五恆大旗下有3,000名員工的恆大新能源汽車向外界透露，除非有流動性現金入賬，否則恆大新能源汽車將會拖欠員工薪金及供應商的欠款。 另外資料顯示恆大還有140萬個已經出售但未完成建築的單位，約值13,000億人民幣；恆大金融理財產品則有400億人民幣未能如期派發的欠債等。

至於恆大在海外舉債的數字比重不大，只有200億美元，折合￥1,293億人民幣左右。

從以上簡單操略的負債分佈情況得知，恆大的債務危機對中國國内的置業人士、金融產品的投資者、供應商、地盤工人及其他配套行業的打擊遠比海外的債權人重得多。相對而言，恆大違約風險外溢，導致出現雷曼兄弟翻版的機會並不大。上周五，市場比對美國銀行隔夜拆息的變化、芝加哥期權波幅指數的升跌、美元及日元貨幣互換契約的波幅、信貸違約互換契約的風險等數字，得出的結論是市場並無見到任何的異動，一切正常，儘管恆大的消息廣爲外界報道， 亦成爲扯動證券市場上上落落的「主要構成因素」，但實質對國際金融市場的影響暫時幾乎等於零， 起碼現狀如此這般。

不過，本台嘉賓，獨立經濟分析及策略師陳寶明博士就認爲， 儘管恆大在外借貸的數字只有200億美元， 數目不多，但如果一旦恆大真的違約，未能支付利息還款的話，那麽恆大的違約事件就可能出現連兩個情況。

 陳博士指出：『以後，中國企業在外融資借貸的話，有可能面臨信譽的問題。』更加嚴重的是：『恆大違約可能會觸發骨牌效應，可能會帶來連鎖反應，投資者會相繼抛售手上由其他發展中國家推出的同類高回報，高息的企業債，俗稱「垃圾債券」，如果這個情況出現，金融市場便會出現不穩的局面。』    

換句話説，陳博士所指的市場出現了羊群恐慌心理，同一時間抛售同類型金融產品，引起市場的震蕩，儘管恆大與這些金融產品絕無關係。

恆大違約事件導致樓價下滑及社會不安

無可置疑恆大違約風險一直影響中國國内普羅大衆債權人，導致樓價銷售下滑及群情洶湧的局面不斷發生。早前，恆大聘請了一間外國律師行及會計師團隊進駐總部，展開救亡行動， 而北京當局已經指令廣東省政府派員調查恆大的賬目一段時間，至今未有向外界透露任何訊息，只聞監管當局早前責成恆大管理層要妥善處理債權人的權益問題。

在中國國内，恆大一旦違約，幾可肯定必定會引發骨牌效應，做成同行或跨界行業出現交叉違約事件，不論是同行業務的負面情況會被放大，連帶下游的地盤工人、原材料供應商、集團工作人員，保險業、恆大的置業人士、甚至理財產品的客戶等一一都被會受損，導致嚴重經濟損失，那麽政府維穩的政策將會受到衝擊。

最新的數字顯示中國樓房銷售數字頭八個月增長幅度報15.9%, 比頭7個月的 21.5% 增幅明顯放緩。 9月份頭兩個星期的新屋銷售數字增幅報16%，比起去年同期的49.5% 的增幅，跌幅報67.67%。

中央是否會出手救恆大？

值得留意的是，中國人民銀行連日向市場以逆回購方式，先後向市場釋放出2,790億人民幣的流動資金，數目之大以及操作之頻密，讓市場認爲這是中央政府救市的手段之一， 但他們更多期望中央政府出售挽救恆大，免遭沒頂之災。

但至今還未見到中國政府有任何具體的救市行動，市場有兩個看法。 一，政府遲遲未見出手，似向市場發出一個訊息，不要“玩火自焚”， 因爲恆大的金融產品以高息為吸引顧客為亮點，而高回報的背後潛臺詞是高風險；如果投資者仍然不惜一切地趁低吸納，那麽最終出現了什麽問題，就不要指望政府出手救市，換句話説，中國政府要投資者承擔一定程度的投資風險後果。

另一個看法市場傳出中國政府正密鑼緊鼓，部署為恆大作出重大的改組，一分為三，分別是地產、金融及汽車業務，三位一體全部收歸成爲國企。最終目的是要保障在恒大的置業者，以及其理財產品的投資者，更重要的是清除恆大違約帶來的跨業界交叉違約局面。另外農行及民生銀行已經預留款項作爲壞賬撥備，外間亦傳出中央政府已經告知各省政府做好準備，應對恆大可能出現的違約後果，一時之間風聲鶴唳，草木皆兵。

是恆大理財不力？ 抑或政府打壓地產市場導致今天的局面？  

現時市場有一個説法指出恆大之所以走到今天如斯狼狽的地步，與政府早前打壓房地產的政策不無關係，破壞了恆大依賴市場廉價融資的渠道支持業務發展的運營模式。

但同時間有分析員指出，恆大的過度借貸正正是中國政府早前要整頓業界的誘因，尤其是大家預見環球金融市場正展開退市的操作，廉價融資渠道將會逐漸消失，借貸過度的企業便會承受日後融資難，融資貴的必然風險，到時市場便會出現類同今次恆大的局面。如果到時才處理如雨後春筍的局面， 從政府的角度而言，將會更加難以處理。

結論

無容置疑，這個整頓的過程必然會將一些經營不善的企業暴露無遺，又如果他們已經無力處理，又或者政府袖手旁觀的話，便可能會引發更大的社會動蕩不安。爲此緣故，海内外的金融界幾乎一致認爲中國政府最終會基於維穩以及不容許恆大的問題繼續擴散而被迫出手，現時的關鍵問題不是中央政府會不會出手，而是如何出手，何時出手？

果真如此，合理的推算最早是在十月一日前推出，讓今年中國的國慶不用在愁眉苦面，社會動蕩不安的情況下舉行，事態的發展是否如此這般，大家拭目以待。

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